Le pari des droits de douane ou l’équation insoluble de Donald Trump ?

La surévaluation du dollar est l’élément clé dans l’asymétrie de la balance commerciale américaine. En effet, un dollar fort rend la production américaine plus coûteuse et facilite par conséquent les importations de biens, détruisant ainsi l’industrie nationale. Selon Dorn & Hanson[i], entre 600 000 et 1 million d’emplois directs ont été perdus, et jusqu’à 2 millions en comptant la sous-traitance, soit 200 000 par an sur la période 2000–2011.

La théorie voudrait que ces déséquilibres entre monnaies se corrigent par le jeu du marché. En effet, un pays qui a des excédents commerciaux reçoit beaucoup de devises étrangères qu’il revend ensuite contre sa propre monnaie, faisant par conséquent monter celle-ci. À terme, ce pays devient moins compétitif et la balance s’inverse. Ceci fonctionne, sauf lorsque la devise étrangère reçue est une monnaie de réserve que le pays exportateur souhaite conserver ou investir en bons du Trésor ou autres obligations.

Pour Stephen Miran, économiste diplômé de Harvard, il paraît évident qu’à mesure que le PIB mondial augmente, il devient de plus en plus difficile pour l’économie américaine de financer ces actifs de réserve ainsi que le parapluie mondial de défense. Il faut donc « remodeler » le système monétaire et le commerce international. Pour cela, il existe deux options : une unilatérale, qui a l’inconvénient d’engendrer une forte volatilité sur les marchés financiers, et une multilatérale, qui entraînerait moins de volatilité mais serait plus longue à mettre en œuvre en raison du nombre de partenaires commerciaux à réunir, avec des gains potentiels réduits. C’est donc l’option unilatérale qui est retenue, car elle offre une plus grande flexibilité et des résultats rapides. Cette refondation du commerce international et ses conséquences monétaires ont été décrites dans une analyse publiée en novembre 2024[ii], considérée comme la bible économique de D. Trump.

Pour mettre en œuvre cette refondation, il faut un secrétaire d’État au Trésor dont la détermination, la conviction et la capacité à supporter l’impopularité soient inébranlables. Scott Bessent, descendant de huguenots, économiste diplômé de Yale, célèbre « short seller [iii]» à Wall Street aux côtés de Jim Chanos puis de George Soros, possède sans conteste toutes ces qualités.

Le 2 avril 2025, D. Trump dévoile donc l’option unilatérale : des droits de douane exorbitants appliqués à la quasi-totalité des pays de la planète, à l’exception notable de l’Iran, de la Russie et de la Corée du Nord. Les objectifs sont nombreux et probablement quelque peu contradictoires. Sur le plan commercial, il s’agit de faire venir chaque pays négocier des concessions économiques, diplomatiques, de protection militaire, de gaz et de pétrole, de terres rares, de relocalisation industrielle aux États-Unis, etc. Sur le plan monétaire, il s’agit de faire baisser le dollar, de faire baisser les taux d’intérêt et de maîtriser l’inflation. Enfin, le but est de faire entrer des centaines de milliards de dollars dans les caisses de l’État pour financer un vaste plan de baisse d’impôts. On est bien loin des règles de Mundell et Tinbergen — enseignées à Harvard et Yale, sans aucun doute — qui précisent que pour toute politique économique ayant des objectifs fixés, le nombre d’instruments doit être égal au nombre d’objectifs visés.

La réaction des marchés financiers ne s’est pas fait attendre : les bourses asiatiques, européennes et américaines ont perdu en quelques jours entre 15 % et 20 %. La riposte chinoise non plus ne s’est pas fait attendre. C’est la guerre des chiffres : on atteint 125 % de droits de douane réciproques entre les deux puissances.

Le 9 avril 2025, soit tout juste une semaine après l’entrée en vigueur des droits de douane le 4 avril, revirement du président américain, qui annonce une suspension de 90 jours de ces droits de douane, à l’exception de la Chine. Réaction inverse sur les marchés boursiers, qui gagnent 10 % en quelques minutes, dopés par les algorithmes.

Mais qu’a-t-il bien pu se passer durant cette semaine pour provoquer un tel changement de cap ? La réponse est probablement à chercher du côté du marché obligataire. La Chine, détentrice de 750 milliards de dollars d’obligations américaines, a sorti l’arme financière en vendant massivement ses titres, suivie par le Japon, deuxième détenteur de dette américaine. Pour la première fois depuis la fin de la convertibilité du dollar en or en 1971, le dollar ne s’est pas comporté comme une valeur refuge. Il s’est effondré, de 6,5 % contre l’euro, de 15 % contre le franc suisse, tandis que le rendement de l’emprunt américain à 10 ans grimpait de 50 points de base, atteignant 4,5 %, alors que les taux européens restaient stables ou baissaient. Ce découplage entre les rendements américains et européens est lui aussi sans précédent.

Rappelons que la dette américaine a dépassé les 36 000 milliards de dollars, que 9 200 milliards devront être refinancés en 2025, que le service de la dette s’élève à 1 200 milliards, et qu’un point de base représente 3,6 milliards de dollars sur la maturité totale de la dette américaine. Alors, un krach obligataire de 50 points de base a de quoi faire infléchir une position, même présidentielle.

Mais qu’en est-il du pari à long terme ? Aussi paradoxal que cela puisse paraître, l’inflation pourrait très bien être absente. Il y aura, certes, un choc de prix les premiers mois, mais pour créer de l’inflation, il faudrait enclencher la fameuse boucle prix-salaires, ce qui paraît peu envisageable vu les licenciements dans le secteur public et le probable ralentissement de l’économie. La dédollarisation de l’économie et la baisse des taux d’intérêt dépendent de nombreux facteurs exogènes aux décisions déjà chaotiques de D. Trump — telles que de nouvelles alliances ou mésalliances économiques, l’émergence ou l’apaisement de conflits, notamment Chine/Taiwan, la désorganisation des chaînes d’approvisionnement, ou encore des défauts majeurs sur certaines dettes — si bien qu’une seule certitude demeure : nous sommes entrés dans un monde où l’incertitude sera reine, dans lequel de nouvelles règles s’installeront, et où la souplesse, la flexibilité et la réactivité seront les clés.

  Ph Alezard  

[i] https://www.nber.org/system/files/working_papers/w21906/w21906.pdf

[ii] A User’s Guide to Restructuring the Global Trading System

[iii] Il fut aux cotés de G. Soros lors de l’attaque contre la livre sterling en 1992